프로 트레이더는 우리와 무엇이 다른가?

저번의 논문이 엄청 불타서 이번에는 비슷한 취지지만 좀 다른 결과의 논문도 가져옴

우리는 항상 궁금함. 월스트리트의 억대 연봉 트레이더들, 여의도 딜링룸의 괴물들. 이 사람들은 대체 우리 같은 일반 투자자랑 뭐가 다를까? 그냥 머리가 더 좋은 걸까? 아니면 더 냉철하고 이성적일까? 아니면 그냥 운 좋은 놈들일까?
 
이런 질문에 답하기 위해, 무려 뉴욕 연방준비은행(Federal Reserve Bank of New York) 연구진들이 직접 소매를 걷어붙이고 실험을 설계했음. 런던 금융가의 현직 프로 트레이더 56명을 실험실로 불러들여 대학생 56명과 비교 분석한 거임. 단순 설문조사나 과거 데이터 분석이 아니라, 통제된 환경에서 이들의 행동과 두뇌를 직접 테스트한 거라 신뢰도가 매우 높음.
 
이 논문은 세 가지 핵심 질문을 던짐.
 
거품(Bubble): 프로 트레이더들도 비이성적인 시장 거품을 만들어낼까?
정보: 프로 트레이더들은 숨겨진 정보를 더 잘 파악하고 가격에 반영할까?
전략: 프로 트레이더들은 다른 사람의 생각을 읽는 '전략적 사고'에 더 능할까?
 
그리고 가장 중요한 질문: 만약 차이가 있다면, 그건 그들이 원래 똑똑해서(innate ability)일까, 아니면 경험을 통해 학습된 것(on-the-job learning)일까?
 
이 모든 걸 밝히기 위한 세 가지 실험, 지금부터 시작함.
 
 
 
1부: 실험 설계 - 그들은 무엇을 테스트했나?

이 논문의 백미는 바로 정교한 실험 설계임. 연구진들은 트레이더들의 '투자 두뇌'를 다각도로 측정하기 위해 세 가지 다른 종류의 게임과 테스트를 진행했음.
 
실험 1: 모의 주식 거래 게임 (The Trading Game)
이게 메인 실험임. 참가자들은 가상의 주식을 15개 기간(period) 동안 사고파는 모의 트레이딩을 함.
 
가상 주식: 이 주식은 매 기간이 끝날 때마다 0, 8, 20, 28 센트 중 하나의 배당금을 랜덤하게 지급함. 따라서 이 주식의 '내재가치(fundamental value)'는 앞으로 남은 기간 동안 받을 수 있는 기대 배당금의 총합임. 예를 들어, 첫 기간(15번의 배당 기회 남음)의 내재가치는 15 * (평균 배당금 14센트) = 210센트임. 마지막 기간에는 내재가치가 14센트가 됨. 즉, 시간이 갈수록 내재가치가 '계단식으로 하락'하는 구조임.
숨겨진 정보 (Private Information): 이게 중요함. 참가자들 중 절반(정보를 가진 트레이더)에게만 몰래 정보를 줌. "사실 이번 실험에서는 높은 배당금(20, 28센트)이 나올 확률이 더 높습니다" (High-value state) 또는 "낮은 배당금(0, 8센트)이 나올 확률이 더 높습니다" (Low-value state) 라고 알려줌. 정보를 받지 못한 나머지 절반은 기본 확률(모든 배당금이 나올 확률이 같음)만 알고 있음.
테스트 목적:
거품 형성: 참가자들이 내재가치를 무시하고 비싼 값에 주식을 사고파는 '거품'을 만드는지 확인. 만약 합리적이라면 주가는 내재가치(계단식으로 하락하는 점선)를 따라가야 함.
정보 취합 (Information Aggregation): 정보를 가진 트레이더들의 매매를 통해 정보가 없는 트레이더들도 시장의 진짜 가치(High 또는 Low)를 눈치채고, 시장 가격이 그 실제 가치에 수렴하는지 확인.
 
실험 2: 다른 사람의 머릿속을 맞춰라 (The Guessing Game)

이건 케인즈가 말한 "미인 투표"와 같은 개념의 게임임. 참가자들의 전략적 사고 수준(strategic sophistication), 즉 다른 사람의 생각을 몇 단계까지 예측하는지를 측정하기 위해 설계됨.
 
게임 규칙: 8명의 참가자가 동시에 0부터 100 사이의 숫자를 하나씩 고름. 이 8개 숫자의 평균값에 2/3를 곱한 값에 가장 가까운 숫자를 낸 사람이 승리함.
어떻게 생각해야 할까? (Level-k 모델)
Level 0 (아무 생각 없음): 그냥 랜덤으로 숫자를 고름. 평균적으로 50 정도를 낼 것임.
Level 1 (한 수 앞): "다른 애들이 아무 생각 없이 50을 낼 테니, 나는 그 평균(50)의 2/3인 33 근처를 내야지."
Level 2 (두 수 앞): "다른 애들이 Level 1처럼 생각해서 33을 낼 테니, 나는 그 평균(33)의 2/3인 22 근처를 내야지."
Level 3 (세 수 앞): "다른 애들이 Level 2처럼 생각해서 22를 낼 테니, 나는 그 평균(22)의 2/3인 15 근처를 내야지."
무한 레벨 (내쉬 균형): 모든 사람이 완벽하게 합리적이라고 가정하면, 이 게임의 유일한 정답은 0임. 모두가 0을 내면 평균이 0이 되고, 그 2/3도 0이 되기 때문.
테스트 목적: 참가자가 얼마나 깊게 생각하는지(Level-k), 그리고 다른 참가자들의 수준을 어느 정도로 예상하는지를 파악. 숫자가 0에 가까울수록 전략적 사고 수준이 높다고 볼 수 있음.
 
실험 3: 개인별 추가 테스트 (Individual-level Tasks)

마지막으로, 참가자 개개인의 근본적인 능력을 측정하기 위한 테스트들을 진행했음. 만약 프로 트레이더가 게임을 더 잘한다면, 그게 원래 똑똑해서인지, 아니면 다른 이유 때문인지를 가려내기 위함임.
 
위험 선호도 (Risk Preferences): 100개의 상자 중 몇 개를 열지 선택하는 게임(BRET). 상자를 많이 열수록 잠재적 보상은 커지지만, 한 번에 모든 걸 잃을 '폭탄'을 만날 위험도 커짐. 몇 개의 상자를 여는지를 통해 참가자가 얼마나 위험을 감수하는 성향인지 측정.
인지 능력 (Cognitive Ability - IQ 테스트): 유명한 IQ 테스트인 '레이븐의 점진적 행렬(Raven's Progressive Matrices)'을 통해 참가자의 지능 지수를 측정.
인지 반사 능력 (Cognitive Reflection Test - CRT): 직관적인 오답을 억제하고 한 번 더 생각해서 정답을 찾는 능력을 측정. 예를 들어, "야구방망이와 공의 가격은 총 1.10달러이고, 방망이는 공보다 1달러 더 비쌉니다. 공의 가격은 얼마일까요?" (정답은 5센트. 10센트라고 답하면 직관에 진 거임)
자신감 (Confidence): IQ 테스트와 CRT가 끝난 후, "다른 7명의 참가자들 중 몇 명보다 당신이 더 잘했을 것 같습니까?"라고 물어서 자신감 수준(과신 또는 과소평가)을 측정.
 
 
 
2부: 결과 분석 - 프로는 무엇이 달랐나?

결과 1: 프로들은 거품을 만들지 않았다.
가장 충격적인 결과 중 하나임. 아래 그림 1, 2를 보셈.


 


<그림 설명: 모의 주식 거래 게임 결과. 왼쪽이 프로 트레이더, 오른쪽이 대학생. 점선은 주식의 내재가치, 실선은 실제 거래 가격의 중앙값.>

 
대학생 (오른쪽 패널): 전형적인 거품을 만들어냄. 주식의 내재가치가 시간이 갈수록 떨어짐에도 불구하고, 가격은 **듯이 치솟다가 마지막에 가서야 폭락하는 패턴을 보임. 이는 과거 수많은 금융 실험에서 관찰된 현상과 일치함. 서로가 더 비싼 값에 사줄 것이라는 비이성적 믿음이 거품을 키운 것임.
프로 트레이더 (왼쪽 패널): 거품이 거의 없음. 시장 가격이 내재가치(점선)를 거의 완벽하게 따라감. 이들은 자산의 근본 가치를 정확히 파악하고, 그 이상으로 가격이 오르면 차익 실현을 하고, 그 이하로 떨어지면 저가 매수를 하는 등 매우 합리적인 거래 패턴을 보였음.
 
결론: 프로 트레이더들은 시장의 비이성적 과열에 휩쓸리지 않고, 내재가치에 기반한 냉철한 거래를 했다.
 
결과 2: 프로들은 숨겨진 정보를 훨씬 더 잘 찾아냈다.
그렇다면 정보가 불완전한 상황에서는 어땠을까? 앞서 설명했듯, 참가자 절반에게만 주식의 실제 가치가 높은지(High-value) 낮은지(Low-value) 알려줬음.
 
아래 그림 3을 보셈. 파란색이 실제 가치가 높은 상태, 빨간색이 낮은 상태일 때의 시장 가격임. 점선은 정보를 아는 사람만 계산할 수 있는 진짜 내재가치임.
 

<그림 설명: 정보 비대칭 상황에서의 거래 결과. 왼쪽이 프로 트레이더, 오른쪽이 대학생.> 
 
대학생 (오른쪽 패널): 정보를 모르는 학생들은 시장이 돌아가는 상황을 거의 파악하지 못함. 실제 가치가 높은 상태(파란색)와 낮은 상태(빨간색)에서 시장 가격의 차이가 거의 없음. 정보가 시장에 제대로 반영되지 않은, 즉 정보 취합(Information Aggregation)에 실패한 모습임.
프로 트레이더 (왼쪽 패널): 정보 취합에 대성공. 정보를 모르는 트레이더들조차도, 정보를 아는 트레이더들의 매매 패턴(가치가 높으면 사고, 낮으면 파는)을 보고 시장의 진짜 가치를 빠르게 눈치챔. 그 결과, 실제 가치가 높은 상태(파란색)일 때의 시장 가격이 낮은 상태(빨간색)일 때보다 훨씬 높게 형성되었고, 두 가격 모두 각자의 내재가치(점선)를 잘 따라감.
 
결론: 프로 트레이더들은 다른 사람의 거래에서 정보를 읽어내는 능력이 뛰어나며, 이를 통해 시장 전체가 더 효율적으로 움직이게 만든다.
 
결과 3: 프로들은 전략적 사고에서 압도적이었다.
추측 게임(Guessing Game)에서의 결과는 더욱 극명했음. 아래 그림 4를 보셈.
 

<그림 설명: 추측 게임 결과. 왼쪽이 프로 트레이더, 오른쪽이 대학생. 숫자가 낮을수록 전략적 사고 수준이 높음.> 
 
대학생: 평균적으로 30-40 정도의 숫자를 선택. 이는 Level 1 정도의 전략적 사고 수준을 의미함. "다른 사람들이 50 정도를 낼 테니 나는 33 정도를 내야지" 수준의 생각.
프로 트레이더: 평균적으로 15-20 정도의 훨씬 낮은 숫자를 선택. 이는 Level 2-3 수준의 전략적 사고를 의미함. "다른 사람들이 Level 1으로 생각해서 33을 낼 테니, 나는 그보다 한 수 더 앞서 22 정도를 내야지" 수준의 깊은 사고.
 
더 흥미로운 건, 연구진이 추가로 진행한 개별 추측 게임(Individual Guessing Game)의 결과임. 이 게임에서는 전략적 고려가 필요 없이 순수하게 개인의 논리적 사고 능력만 측정함. 놀랍게도 이 게임에서는 프로 트레이더와 대학생의 차이가 거의 없었음. 즉, 프로 트레이더들이 추측 게임을 더 잘한 이유는 순수한 논리 능력 때문이 아니라, 다른 사람의 생각을 읽고 그에 맞춰 전략을 세우는 능력 때문이었음.
 
결론: 프로 트레이더들은 다른 참가자들의 전략적 수준을 정확히 파악하고, 그보다 한 수 앞선 전략을 구사하는 능력이 뛰어나다.
 
 
 
3부: 핵심 발견 - 그들은 왜 다를까?

발견 1: 머리가 더 좋아서가 아니다.

가장 놀라운 발견 중 하나는, 프로 트레이더들이 대학생들보다 IQ가 높지 않았다는 것임. 아래 표 1을 보셈.
 

 
레이븐 IQ 테스트에서 프로 트레이더들의 평균 점수는 대학생들과 통계적으로 유의한 차이가 없었음. 인지 반사 능력(CRT) 테스트에서도 마찬가지였음. 심지어 일부 테스트에서는 대학생들이 더 높은 점수를 받기도 했음.
 
즉, 프로 트레이더들이 금융 실험에서 보인 뛰어난 성과는 그들이 원래 더 똑똑해서가 아니라는 뜻임.
 
발견 2: 위험 선호도도 비슷하다.

위험 선호도 테스트(BRET)에서도 두 그룹 간에 큰 차이가 없었음. 오히려 프로 트레이더들이 약간 더 위험 회피적인 성향을 보였음. 이는 "프로 트레이더들이 더 위험을 좋아해서 투기적 거품을 만든다"는 일반적인 편견과 정반대의 결과임.
 
발견 3: 자신감 수준도 비슷하다.

자신감 측정에서도 두 그룹 간에 유의한 차이가 없었음. 프로 트레이더들이 과신(overconfidence) 때문에 더 나은 성과를 보인 것도 아니고, 대학생들이 자신감 부족 때문에 못한 것도 아니었음.
 
발견 4: 그렇다면 무엇이 다른가? - 경험과 학습

그렇다면 대체 무엇이 프로 트레이더들을 다르게 만들었을까? 연구진들의 결론은 **"현장에서의 학습(on-the-job learning)"**임.
 
프로 트레이더들은 매일매일 실제 시장에서 거래하면서 다음과 같은 것들을 체득했을 것임:
 
시장 효율성에 대한 믿음: 가격이 내재가치에서 크게 벗어나면 언젠가는 되돌아온다는 경험적 지식. 그래서 거품에 휩쓸리지 않고 차익거래 기회를 찾음.
정보 해석 능력: 다른 트레이더들의 매매 패턴에서 숨겨진 정보를 읽어내는 기술. 누군가 대량 매수를 한다면 그 사람이 좋은 정보를 가지고 있을 가능성이 높다는 것을 아는 것.
전략적 사고의 고도화: 시장 참가자들의 평균적인 사고 수준을 파악하고, 그보다 한 발 앞선 전략을 구사하는 능력. "남들이 이렇게 생각할 테니, 나는 이렇게 해야지"라는 메타 인지.
동료들의 수준에 대한 믿음: 프로 트레이더들은 자신의 동료들도 어느 정도 전략적으로 사고한다고 믿음. 반면 대학생들은 다른 학생들이 그냥 대충 할 것이라고 생각함. 이런 믿음의 차이가 추측 게임에서의 성과 차이로 이어짐.
 
 
 
4부: 시사점과 한계
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시사점 1: 금융 교육의 중요성
이 연구는 금융 전문가들의 우수한 성과가 타고난 능력보다는 경험과 학습에서 나온다는 것을 보여줌. 즉, 적절한 교육과 경험을 통해 일반인도 더 나은 투자자가 될 수 있다는 희망적인 메시지를 던짐.
 
시사점 2: 시장 효율성에 대한 새로운 관점
프로 트레이더들이 거품을 만들지 않고 정보를 효율적으로 취합한다는 결과는, 전문가들이 많이 참여하는 시장일수록 더 효율적일 가능성을 시사함. 반대로 개인 투자자 비중이 높은 시장에서는 비효율성과 거품이 더 자주 발생할 수 있음.
 
시사점 3: 알고리즘 트레이딩의 함의
최근 금융 시장에서 알고리즘 트레이딩의 비중이 급증하고 있음. 이 연구 결과를 보면, 알고리즘들이 인간 프로 트레이더들처럼 합리적으로 설계된다면 시장 효율성이 더욱 높아질 수 있을 것임. 하지만 알고리즘이 잘못 설계되거나 모두 비슷한 전략을 사용한다면 새로운 형태의 시장 불안정성이 생길 수도 있음.
 
한계 1: 실험실 vs 현실
아무리 정교한 실험이라도 실제 시장의 복잡성을 완전히 재현할 수는 없음. 실제 시장에서는 감정적 스트레스, 거대한 금액, 복잡한 상품, 규제 등 수많은 변수가 존재함.
 
한계 2: 표본의 한계
이 실험의 프로 트레이더들은 모두 런던 금융가에서 일하는 사람들임. 다른 지역이나 다른 유형의 금융 전문가들(예: 펀드매니저, 애널리스트 등)에게도 같은 결과가 나올지는 확실하지 않음.
 
한계 3: 시간의 한계
2시간짜리 실험으로는 장기적인 투자 성과나 복잡한 시장 상황에서의 행동을 완전히 파악하기 어려움.
 
 
 
최종 요약

자, 그럼 이 논문을 통해 우리가 얻을 수 있는 교훈을 정리해보겠음.
 
핵심 발견 3줄 요약
프로 트레이더들은 시장 거품을 만들지 않고, 숨겨진 정보를 효율적으로 찾아내며, 전략적 사고에서 일반인을 압도한다.
하지만 이런 차이는 그들이 원래 더 똑똑하거나, 더 위험을 좋아하거나, 더 자신만만해서가 아니다.
진짜 차이는 현장에서의 경험과 학습을 통해 체득한 '시장 감각'과 '전략적 사고 능력'에 있다.
 
우리에게 주는 교훈
"프로와 아마추어의 차이는 타고난 재능이 아니라 학습된 기술이다."
 
이는 매우 희망적인 메시지임. 우리도 충분한 학습과 경험을 통해 더 나은 투자자가 될 수 있다는 뜻이기 때문. 하지만 동시에 겸손해야 할 이유이기도 함. 프로들이 보여준 합리적 사고와 전략적 접근을 배우려면 상당한 시간과 노력이 필요하다는 뜻이기도 하니까.
 
결국 투자의 세계에서 성공하려면 단순히 정보를 많이 아는 것보다는, 시장의 작동 원리를 이해하고, 다른 참가자들의 행동을 예측하며, 감정에 휘둘리지 않는 냉철함을 기르는 것이 더 중요하다는 걸 이 연구가 보여준 거임.
 
그럼 이만! 다들 현명한 투자하길 바람.
 
 
 
논문 정보
제목: Trading by Professional Traders: An Experiment
저자: Marco Cipriani, Roberta De Filippis, Antonio Guarino, Ryan Kendall (뉴욕 연방준비은행)
출간: Federal Reserve Bank of New York S**** Reports, No. 939, August 2020
실험 장소: UCL (University College London) 경제학과 실험실
참가자: 런던 금융가 프로 트레이더 56명 vs UCL 대학생 56명  
 
이 논문은 행동경제학과 실험경제학 분야의 중요한 연구로, 금융 전문가와 일반인의 차이를 통제된 실험 환경에서 직접 비교 분석했다는 점에서 매우 높은 학술적 가치를 가짐.
 
특히, 뉴욕 연방준비은행이라는 권위 있는 기관에서 수행된 연구이며, 실제 현직 트레이더들을 대상으로 한 실험이라는 점에서 현실적 함의가 매우 큼.